Doble esfuerzo y doble problema

Hoy en día, es difícil hablar del mercado sin que alguien mencione si las acciones en EE. UU. están en una burbuja. Los movimientos recientes del mercado muestran que los inversionistas están nerviosos, incluso cuando los resultados siguen siendo buenos. Esto sucede a pesar de que la economía da señales mixtas y hay mucha incertidumbre política, algo que normalmente frenaría decisiones a largo plazo. Creemos que es ingenuo ignorar si los precios están inflados, pero también sería un error entrar en pánico.

¿Estamos en una burbuja?

Alan Greenspan dijo una vez que solo puedes saber si hubo una burbuja después de que explota. Tenía razón. Los mercados se mueven en función de lo que esperan ganar en el futuro, y solo con el tiempo sabremos si esas expectativas eran exageradas. Esto no ayuda mucho a quienes tienen que invertir hoy.

La verdadera pregunta es: ¿cómo pueden los inversionistas estimar cuánto crecerán las ganancias en el futuro? ¿Cómo se puede formar una idea clara alrededor de la inteligencia artificial (IA)? Esto plantea varios temas relacionados:

1. La IA es prometedora y puede cambiar profundamente la rentabilidad de muchas industrias.
2. Si aumenta la productividad, también podría hacer crecer la economía.
3. Aún no sabemos qué tan grandes serán esos beneficios.
4. Por eso, tampoco sabemos cuánto podrán cobrar las empresas de IA por sus servicios.
5. Y si no sabemos si las empresas ganarán dinero, no está claro si todo el dinero que se está invirtiendo en investigación y centros de datos dará frutos.

Este nivel de incertidumbre tiene todo lo necesario para generar una burbuja. Las historias positivas sobre el potencial de crecimiento atraen a los más optimistas. Las dudas sobre las ganancias a largo plazo quedan en segundo plano cuando muchos quieren aprovechar las subidas del mercado a corto plazo. Cuanta más gente entra por miedo a quedarse afuera de un gran cambio, más se alejan los precios de la realidad. ¿Ya estamos en ese punto? Tal vez sí, tal vez no. Analicemos.

IA, productividad y crecimiento económico

Hay opiniones muy distintas sobre el impacto de la IA. De un lado, está el economista y Nobel Daron Acemoglu, que dice que la IA está reemplazando tareas que hoy hacen los humanos, en lugar de ayudarlos. Esto bajará la demanda de empleo y solo sumará un pequeño 1% al PIB mundial en diez años.

Del otro lado, economistas como Tyler Cowen son más optimistas. Dicen que, más allá de cuánto crezca el PIB, la IA le da acceso a información y habilidades a personas que antes no las tenían. Por ejemplo, alguien en una zona rural puede recibir consejos médicos de calidad que antes eran impensables. En el Reino Unido, alguien puede recibir una buena recomendación más rápido que lo que tardaría el sistema de salud público.

También hay gestores de inversión vendiendo sueños. Un conocido administrador de ETFs en EE. UU. dice que la IA hará crecer el PIB un 7% por año y que los robo taxis generarán 10 billones de dólares para 2030, lo que equivale a un tercio del PIB estadounidense actual. Cuidado con quienes venden inversiones envueltas en temas de IA.

Ya hay evidencia de que la IA está teniendo impacto en la economía real, aunque aún no se nota en la productividad general. Su uso creció muy rápido, pero en los últimos meses se frenó porque muchos proyectos no cumplieron lo prometido. Esto es normal: las empresas necesitan tiempo para entender cómo usar bien la tecnología.

Hoy en día, los mayores beneficios se ven en sectores con trabajadores del conocimiento, como finanzas o derecho. Pero estos sectores tienen la obligación de cuidar los intereses de sus clientes. Por ejemplo, ¿quién es responsable si un robo taxi choca? Las leyes deben adaptarse para permitir más uso de IA, y eso lleva tiempo.

En resumen, tras la emoción inicial, la adopción será lenta… y luego repentina.

El gran cambio de la IA aún está por llegar

Es probable que el gran impacto de la IA no ocurra hasta que se creen nuevos productos y servicios basados en ella. Por ejemplo, la primera fuente fiable de electricidad se inventó en 1800, pero los motores eléctricos útiles no llegaron hasta casi 100 años después.

Aunque hoy la tecnología avanza más rápido, no está claro si algunos inversionistas entienden que esa "aplicación estrella" de la IA podría tardar 5 años o más en aparecer.

Rentabilidad cero en el largo plazo

Cualquier estudiante de economía aprende que, en un mercado con competencia perfecta, las ganancias económicas tienden a cero con el tiempo. Es decir, las empresas solo ganan lo suficiente como para compensar los riesgos de los inversionistas.

Esto pasa cuando los productos son iguales y se venden al mismo costo. Aunque eso no ocurre con frecuencia, hay muchos productos que se parecen mucho. Por eso no sorprende que el CEO de Alphabet, Sundar Pichai, dijera a la BBC que hay “elementos de irracionalidad” en el auge actual de la IA.

La competencia en IA ya está en muchos frentes: chips, centros de datos, energía, datos para entrenar modelos, e incluso desde China, donde el gobierno apoya sectores estratégicos.

Es difícil imaginar que las empresas que solo ofrecen productos genéricos como energía o poder de cómputo tengan buenas ganancias a largo plazo. El verdadero valor estará en quienes tengan activos únicos: patentes clave, servicios distintivos o marcas de confianza.

El dilema de las valoraciones

Benjamin Graham dijo que, si mezclas fórmulas precisas con suposiciones poco claras, puedes justificar cualquier precio. Una industria nueva como la IA está llena de suposiciones difíciles de comprobar, porque no hay antecedentes.

Como pasó con el auge del ferrocarril en 1840 o el de las telecomunicaciones en los años 90, la IA requiere enormes inversiones iniciales para generar ingresos cuyo valor para el consumidor aún es desconocido. A diferencia de la burbuja “puntocom” de finales de los 90, hoy la inversión en IA viene de empresas con mucho flujo de caja. Esto es importante, porque significa que esas empresas pueden seguir invirtiendo sin depender tanto del mercado.

Esto complica más las cosas: necesitamos una forma distinta de valorar a estas compañías. Antes, muchos dejaban de lado indicadores como la ratio precio-valor contable, porque las tecnológicas tenían pocos activos físicos. Pero ahora que están invirtiendo en infraestructura costosa, ¿deberíamos volver a usar ese indicador? ¿Y a qué ritmo se debería depreciar esa infraestructura?

Una estimación razonable dice que las valoraciones actuales tendrían sentido si dentro de unos años hay 300 millones de usuarios pagos de IA en el mundo, cada uno pagando 100 dólares al mes. No es imposible. Pero para llegar ahí, las empresas deben probar que sus servicios son confiables y adaptarse. También implica que muchos clientes no verán con buenos ojos una opción china más barata.

Un mercado difícil para invertir

Cuando los precios suben, hay menos margen para cometer errores. Y lo más preocupante: si las grandes tecnológicas siguen creciendo, también lo hará su peso en las inversiones de los hogares. Un ajuste fuerte del mercado podría afectar mucho el patrimonio de las familias. No solo sería una mala noticia para las empresas centradas en IA.

Ni tan bueno, ni tan malo

Hasta ahora, hemos cuestionado las expectativas más entusiastas. Pero también sería ingenuo pensar que, si se cumplen al menos la mitad de las promesas de la IA, el crecimiento de las ganancias no justifique parte del entusiasmo actual. Igualmente, exagerar lo sobrevalorado del mercado tampoco tiene sentido. Indicadores como el precio/ganancias pueden parecer elevados, pero no tanto si los comparamos con el crecimiento reciente de las ganancias.

Cuando el mercado sube, es momento de reducir el riesgo con cuidado. Quienes buscan aprovechar el auge de la IA comprando acciones “baratas”, como las de empresas eléctricas que alimentan centros de datos, podrían sufrir más si hay una caída que quienes invierten en empresas con propiedad intelectual importante. Esto puede parecer raro, ya que las eléctricas suelen ser consideradas inversiones seguras.

Como en otras burbujas tecnológicas, muchos podrían perder dinero. Pero también quedará infraestructura útil para todos. Eso lleva a mejoras duraderas en productividad y crecimiento. Como dijo Keynes, “a largo plazo, todos estaremos muertos”. Pero también escribió que, gracias al progreso, para 2030 la gente en países ricos podría trabajar solo 15 horas a la semana para cubrir sus necesidades. ¿Podría tener razón en ambas cosas?